米金利は実際のところ7月から利上げをしていません。そして上昇する金利の中で「利上げの肩代わり」を口にして「higher for longer」を決定づける形になったように思います。2年金利は５％を超えたもののFF金利の利上げがなされないことで上値が重い中、10年、30年とそれぞれ５％を超えてどこまで上がるのかという状況に達しました。

FEDのそこからの方向転換は素早く、「肩代わり」路線へシフトし「金利の据え置き」を市場に織り込ませた形となり金利は低下。インフレ指標も底堅いものの徐々にディスインフレを示し注目される10年金利は現在4.1％台まで落ちてきています。

市場は先の代替え案を理解した形で、５％から下落した金利をみてFEDが５％を超える水準に金利を置いておきたくないのではないかと勝手に判断し織り込んだことになります。勝手に５％を上限として相場が動いたというような印象を受けました。実際そこからの下落は早かったし、反発も少なかったように思います。つまり基準が出来たことによる上昇トレンドの終わり、利確が進んだように思いますね。それが金利の低下に繋がったと感じます。

そして現在ですが、金利の下げ止まりがどこかを探っていた市場ですが、先日のウォラー理事の発言で、「利下げ」に対する織り込みが強くなり、より一層金利の低下とドル安を促した形となりました。

これにより週末のパウエル議長の発言に注目が集まることに。あまりにも早く出た「利下げ」ワードの火消しをするのではないかと思っていましたが、パウエル議長の会見ではやはり「利下げ議論は時期尚早、必要なら利上げも」と発言。ただその一方で「政策金利は景気抑制的な領域に深く入った」ともあり、景気には大きく配慮しているというスタンスをとりました。

ウォラー理事の発言は時期尚早であまりにも独断での発言ではないかと言われていますが、現在の金利は目標金利からみても依然高い状況です。徐々にインフレ指標の結果も鈍化している中、金利の引き下げに言及するのは自然ではないかと個人的には感じます。

そもそも金利を引き上げたのはインフレを抑えるためであり、現在も高い位置で維持しているのはインフレの再燃を防ぐためです。その抑制のためにある金利であるので、インフレがこのまま鈍化し、FEDの目標基準に達すれば金利を下げるのは当然と思えますし、それはウォラー理事の発言通り、景気が良くなったとしても利下げは行われるものだと思います。経済が正常運転に戻れば高すぎる金利に対し利下げを行うことは当然だと言えると思います。

実際、前回のFOMCの際にはFEDは「まだ材料が不確か」という姿勢を取っており、今回のウォラー理事の発言は10月分の雇用統計、小売、消費者物価指数、ブラックフライデー、GDPなど複数の根拠を経て、「ここ最近の結果をみれば」というニュアンスのコメントになったものと思われます。

ただ「利下げ」というワードに敏感になっている市場にこの言葉は刺激的であり、強く印象付けられ金利の低下に繋がったものと思います。

先週もインフレ指標がありましたが、一連の発言などをみるにFEDの利下げ云々はやはり雇用、失業率を見ているのではないでしょうか。重要インフレ指標はいくつもありますが、重要なのはやはり雇用と失業率だと感じます。足元の雇用の弱さによりFEDの動向も変わっていく。それが市場の織り込みにも繋がっていると思います。

CMEのFedWatch ツール – CME Group

現在利下げは来年の三月より始まると織り込んできています。どんどん前倒しになってきています。市場の注目は「いつ利下げが始まるのか」になってきており、パウエル議長がまだ状況次第では「利上げの可能性」を示唆していましたが、市場は全くそうは思っていないことがわかります。ラスト1マイルと言われていた最終カーブのその曲がる手前にいることを示していると思います。

11月の初め頃の市場の金利利下げ織り込みは、6月から開始されると予想されていて2024年内で3回の利下げを織り込んでいましたが、現在は3月からの利下げで年内5回の利下げを織り込んでいます。つまり「higher for longer」のhigherもlongerも市場は織り込んでいない状況になりつつあることを示しています。市場の織り込みはいつも早く、それが正しいとは限らないのが相場ですが、金利の低下とインフレ鈍化が進み、雇用も失業率もとなれば確かに早く利下げが訪れるかもしれません。ただこの状況は少し安直だとも感じます。

今回のFOMCでの会見はかなり重要なものとなるのではないでしょうか。なぜならこれだけ市場が利下げを織り込み緩んでいる状況は、金利の上昇にかなり蓋をしている状況に思います。市場は金利の上昇を上限のあるものとして見ている状況だとし、この緩んだ市場がインフレにどのような作用をするのかわからない。仮にもう織り込んでしまっている金利の据え置きまたは利下げについてですが、パウエル議長の言うように、状況によって変わり再利上げを決定した場合はどうなるのか。かなりの影響を市場に与えるのではないでしょうか。

ブログにも書いていますが、個人的には9月に利上げがなかったあの段階で先の利上げは今後ないのではないかという目線でいました。ただこの市場の利下げに対する織り込みが早すぎるのは怖い所です。金利の低下により起こる事象はまだわからないのが現状です。仮にインフレが再燃し利上げする状況になるなら織り込み自体が完全に破綻する形になります。その時のショックは想像するよりも大きなものになりそうです。

そういった理由で、現状の金利低下がどのように今後のFF金利に影響するのか、12月12-13日に行われるFOMCでどのような発言が飛び交うのかに注目が集まります。「肩代わり」だった高金利が低下し、利下げをも織り込みに入った市場。それによる経済の状況を鑑みてどのような意見かが求められるように思います。

＜欧州市場動向＞

ユーロ圏では、指標関連がことごとく悪かったことが印象です。株は上昇しているものの、金利は低下しユーロ売りが止まりませんでした。CPIの鈍化も大きく市場予想よりも大きく下振れ。インフレ指標として注目されているサービスに関しても下落している状況です。これらの指標結果を受けてECBの利下げ織り込みが進んでいます。市場は米市場よりも早く利下げを開始すると織り込んでおり、かなり早い段階で複数回の利下げをみている状況となっています。ただECBでは利下げをそのようなペースで行うことをまだ誰も発言していないことにあります。米国市場も欧州市場もかなり市場が利下げについて積極的な姿勢なことが伺えます。

これだけ極端に織り込んでいる市場との乖離を相場は実際にどのように埋めていくのか。どこかでサプライズなショックが起こりそうな予感をしています。

今後の市場動向予想

来週は米ISM非製造業と雇用統計があります。これらはインフレ指標として特に注目される指標となると思います。現在の金利低下している状況にどのように作用するのか。弱い指標結果ですとさらなる金利低下を促す可能性が大きいです。

現在の米10年金利に対する個人的な目線は4.1～4.8％程度としており、先週までの金利目線よりも下げています。4.3％は大きく下げないのではと見ていましたが、利下げ織り込みが強く進んだ現状4.2％を割り込んだ状況です。金利の低下が急なので反発を見せるのではないかとみていますが、指標結果次第では大きく割り込むことが考えられます。その辺は注意が必要かなと思っています。

その他米指標では、ADP雇用、JOLTS求人、エネルギー関係、MBA住宅ローン、ミシガン大指数など指標も多くあります。要人発言に関してはブラックアウト期間に入ったためありませんが指標が多いので注意しておきたい所です。

日本の重要指標も多いですね。円の動向に作用しそう。

ユーロ圏も雇用統計や小売り、GDPなど重要指標が多く発表される予定です。先に書いたようにかなり前のめりな市場がまたこれらの指標結果によってどのような反応をするのか。行き過ぎた織り込みに見えますが、結果次第でどのように変化していくのかも注意してチェックしておきたい。

あと個人的に注目しているのが金、ゴールドです。10月から金がかなり買われていて、何かが起こるのか、また起こっているのか。金だけずっと買われている状況なのが不思議であり少し奇妙だなと感じています。何かのリスク回避に市場が動いているのかどうか。

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為替動向（ドル円）

今週はドルは引き続き売られる流れで進みましたが、円は調整が入っているのか金利低下の割に変われた形となりました。米金利と同じような動きをしており、久しくなかった連動性が見て取れた週にはなったものの、為替動向には少し変化があった形です。同じように動いているけども金利差で買われる形になったのか、他の要因があったのか。

オセアニア勢が強かったこともあり、それ以外のクロス円は上げられなかった週となりました。ポンドもそんなに弱くなかったように思いましたが上げられませんでしたからね。円が結構強かったという流れです。

円安トレンドが強かったのでここまでドル円、クロス円に押しが入るとはファンダ要素では想定していませんでしたが、ただテクニカルだと綺麗な押しになったように思います。

来週は売られ続けているドルに反発があるのかどうか。ただ反発があっても限定的なようにも思います。金利が上昇する材料が乏しいのが理由ですが、指標結果次第では一時的に大きく動くものと思われます。

円は買われた形でしたが来週はこの流れが続くのかどうか。ドルが反発するなら金利差でまた少し円安に振れるのではないかとも思っています。

今週一服すると思っていたドルがまだ売られていたということもあり、来週初めはドルの状況と代われていた円の進捗を確認したい。週を跨いでその流れが続くのかどうか。指標も多いので節目にはなるかとは思いますが。

ドル円は指標で上下する展開になると予想していますが、大きくはまだ弱い状況をみています。先週のレンジ幅はしっかり予想通り動いた形になりました。来週は150-144付近で動くのではないかと予想しています。